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SOMMARIO

Le prospettive di crescita della ricchezza finanziaria delle famiglie non sono così buie, come lo scenario dell'economia reale farebbe supporre. Un esempio? Con un investimento di 10mila euro, i circa 250 euro annui (che diventano 220 pagata l'imposta del 12,5%) offerti da un Btp a lunga scadenza sono un guadagno “pulito”, visto che non esiste l'erosione del tasso di inflazione. Ma ecco in dettaglio le prospettive nei prossimi mesi per i titoli di stato, per le emissioni societarie e per quelle in valuta

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Il verdetto dell'Ocse - l'organizzazione per la cooperazione e lo sviluppo economico che raggruppa i paesi più industrializzati - è giunto come una mazzata. Nel 2014 la ricchezza dell'Italia arretrerà ulteriormente dello 0,4% per poi risalire appena dello 0,1% nell'anno successivo. Il resto dell'eurozona crescerà dello 0,8% nel 2014 (+1,1% nel 2015) mentre solo gli Stati Uniti registreranno un discreto tasso di sviluppo: +2,1% quest'anno e +3,1% nel 2015.

Previsioni sconfortanti che gettano una luce negativa sulle prospettive di realizzare performance “decorose” nella gestione dei propri risparmi. Eppure, per quanto riguarda le possibilità di crescita della ricchezza finanziaria delle famiglie le prospettive non sono così buie come lo scenario dell'economia reale farebbe supporre.

Siamo entrati in un'epoca di bassi rendimenti, sia per le azioni che per le obbligazioni (soprattutto queste ultime) tuttavia all'aspetto negativo di cedole striminzite e di scarsi guadagni di borsa si accompagna l'elemento, almeno entro certi limiti positivo, di un'inflazione fredda. Al punto che l'indice dei prezzi al consumo nell'eurozona si è attestato ad agosto ad appena lo 0,3% su base annua ed è addirittura diminuito dello 0,1% in Italia.

Suona a questo punto l'allarme deflazione, la diminuzione generalizzata e protratta nel tempo dei prezzi dei beni e dei servizi, una patologia economica che rischia di fare ulteriormente avvitare una situazione già difficile. Tuttavia, proprio la settimana scorsa la Bce è intervenuta energicamente per contrastare il rischio di una spirale negativa dei prezzi (che cancellerebbe ogni residua speranza di rilancio economico nell'eurozona, determinando anche perdite per i risparmiatori) riducendo ulteriormente i tassi di interesse di riferimento (dallo 0,15% allo 0,05%) e soprattutto annunciando misure “non convenzionali” di acquisto di titoli con garanzia reale (asset backed securities) per rianimare un'economia esangue.

In questo scenario OfNews si propone di fare il punto sulle scelte di portafoglio più opportune e convenienti per i mesi autunnali, nell’attesa che l'economia reale batta un colpo. Cominciamo la nostra perlustrazione dalle opportunità di mercato del reddito fisso, in primo luogo dalle obbligazioni governative e societarie.

Titoli di Stato. Guadagni risicati, ma non ci sono rischi di perdite
Contrariamente alle previsioni largamente condivise prima dell'estate, nell'eurozona non ci sarà il tanto temuto aumento dei tassi di interesse. Un rialzo che, secondo gli analisti, avrebbe potuto portare il rendimento del Bund a dieci anni, il titolo-guida di tutto il reddito fisso di area euro, verso una soglia di rendimento superiore al 2%. Il Bund a dieci anni è invece precipitato a una modestissima cedola dell'1,2% ed è probabile che nei prossimi 3-6 mesi oscillerà in un'area di rendimento compresa fra l'1,1 e l'1,4%. ---- Perché tanto interesse per il Bund? Ovviamente perché i movimenti del Btp dipendono strettamente dall’andamento del titolo tedesco. La decisione della Bce di realizzare una politica monetaria di “quantitative easing” (espansione monetaria analoga alla politica adottata dalla Fed americana negli ultimi anni, ma su scala più ridotta) ha avuto come conseguenza immediata una riduzione dello spread fra il Bund e il Btp a 131 punti, con un rendimento per il titolo italiano a dieci anni di appena il 2,35%. Lo spread è poi risalito verso i 145 punti (ma appena un anno fa il differenziale si collocava a quota 256 punti, oltre il 2,5%) e oggi il Btp a dieci anni offre una cedola del 2,48%.

E' certamente poco, ma si tratta di un rendimento “reale” di tutto rispetto visto che l'inflazione è a zero. In pratica, con un investimento di 10mila euro, i circa 250 euro annui (che diventano 220 pagata l'imposta del 12,5%) offerti da un Btp a lunga scadenza sono un guadagno “pulito”, visto che in questo momento non esiste l'erosione del tasso di inflazione, che anche nei prossimi mesi, ammesso che ritorni positiva, si manterrà sul livello di pochi decimi di punto percentuale.

“Le recentissime decisioni della Bce si riveleranno particolarmente favorevoli per i titoli di Stato dei paesi periferici della zona euro tanto che gli spread rispetto al Bund potrebbero ridursi ulteriormente”, commenta il capo-economista di Axa IM Eric Chaney in un report appena pubblicato. Una riduzione degli spread avvantaggerebbe i possessori dei titoli a lungo termine già emessi. Si pensi che dall'inizio anno a oggi i Btp italiani hanno registrato un guadagno complessivo (cedola e guadagno in conto capitale) di oltre il 6% (indice Merrill Lynch) e questo trend, anche se in misura più debole potrebbe continuare.

“Gli investitori che desiderano ottenere buone performance dai titoli obbligazionari hanno di fronte a sé due strade”, scrive da parte sua lo specialista del reddito fisso di Morgan Stanley. “Allungare le scadenze oppure aumentare il livello del rischio di spread. A noi sembra più interessante questa seconda scelta”. Di conseguenza Morgan Stanley (che si rivolge a un pubblico di investitori internazionali, ma anche italiani) suggerisce di puntare sul Btp a 3 anni, con scadenza settembre 2017 (rendimento 0,7%) oppure a cinque anni (1,15%).

Molti fund manager hanno invece una preferenza per il Btp a 15 anni, con scadenza novembre 2.029, che oggi offre il 3,31%. Il rischio di questa emissione tuttavia è molto alto. Se i tassi dovessero salire dell'1% (oppure lo spread di 100 punti) la perdita in conto capitale sarebbe di circa il 10%. Ma le probabilità che i tassi salgano nei prossimi due anni sono minime, mentre è piuttosto elevata la possibilità che gli spread diminuiscano.

Di conseguenza un guadagno medio annuo (fra cedola e incremento del valore capitale) del 4-6% per il prossimo biennio nel caso di questa emissione rappresenta una ipotesi realistica. Passati i due anni è sempre possibile rivendere il titolo per impostare strategie diverse.

Le emissioni societarie
La discesa dei tassi di interesse e dei rendimenti sui titoli di Stato ha spinto verso il basso anche le cedole delle emissioni societarie. E di conseguenza il valore dei titoli già emessi è aumentato. L'andamento da inizio anno dell'indice Merrill Lynch euro corporate bond segnala infatti un guadagno di quasi il 5%. ---- Ma conviene acquistare emissioni societarie in questo momento? Uno sguardo ai rendimenti di alcune obbligazioni corporate suggerisce che il differenziale di guadagno è ancora leggermente positivo rispetto ai titoli di Stato (Btp) di pari durata, soprattutto nel settore delle emissioni bancarie ad alta sicurezza (senior debt). Ad esempio il bond con scadenza dicembre 2015 della Cassa di Risparmio di Piacenza offre un rendimento superiore all'1%.

Il bond Unicredit a tre anni rimborsabile nel luglio del 2017 paga una cedola di circa l'1,2%, grosso modo il doppio del Btp di pari durata. Tuttavia non bisogna dimenticare che la tassazione delle emissioni societarie è passata da luglio di quest'anno al 26% (precedentemente era al 20%), oltre il doppio rispetto al 12,5% dei titoli di Stato. Di conseguenza una parte cospicua dei (modesti) rendimenti aggiuntivi dei corporate bond viene “rosicchiata” da una tassazione superiore a quella dei titoli di Stato.

Per spuntare rendimenti decisamente superiori alla media di mercato occorre andare su obbligazioni molto rischiose e di lunga durata. Come il bond di Telecom Italia a scadenza gennaio 2033, taglio minimo di mille euro, che offre circa il 5% lordo. Una cedola generosa che tuttavia potrebbe non valere il rischio che l’investitore corre. Paradossalmente potrebbe essere più sicura la scelta di un titolo azionario ad alto dividendo, una opzione che esamineremo più avanti.

Emissioni in valuta
“Uno degli effetti positivi più importanti della manovra della Bce riguarda il tasso di cambio tra l'euro e le principali valute. L'euro dovrebbe infatti svalutarsi e prevediamo che entro fine anno la parità con il dollaro passerà dall'attuale 1,29 a 1,25”, afferma Eric Chaney di Axa Im. E sulla stessa lunghezza d'onda si collocano gli economisti valutari delle principali banche d'affari internazionali.

Di conseguenza chi acquista emissioni in valuta oggi ha buone possibilità di realizzare un guadagno in conto capitale nel corso dei prossimi 6-12 mesi se la previsione di un deprezzamento dell'euro verrà confermata. Naturalmente le previsioni sui cambi sono un esercizio molto rischioso e anche se la tendenza al deprezzamento dell'euro appare ben impostata è difficilissimo fare ipotesi accurate sui livelli dei tassi di cambio.

In generale un privato che decide di puntare sulle emissioni in valuta non dovrebbe eccedere una quota compresa fra il 10 e il 20% del suo portafoglio, proprio per limitare il rischio. Inoltre è opportuno che la scelta ricada su titoli di emittenti internazionali con rating tripla A, in modo da non aggiungere altri elementi di incertezza in aggiunta al rischio di cambio. Per quanto riguarda le emissioni in dollari, oltre ai tradizionali Treasury a dieci anni del Tesoro Usa (rendimenti di circa il 2,5%) vale la pena segnalare l'emissione della Bei a scadenza 16 settembre 2019, una cedola dell'1,85% al prezzo corrente.

La durata più breve (quinquennale) di questo titolo ha il vantaggio di proteggere meglio il valore capitale dell'emissione nel caso di un probabile aumento dei tassi Usa, che si ripercuoterebbe negativamente sui titoli già emessi. E di isolare al meglio l’effetto positivo della tendenziale rivalutazione del dollaro contro euro.

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